近日，香港联交所官网显示，北京圆心科技集团股份有限公司（以下简称 " 圆心科技 "）更新主板上市招股书，高盛、中信证券为公司联席保荐人。此前圆心科技分别于 2021 年 10 月 15 日、2022 年 4 月 19 日及 2022 年 10 月 21 日向港交所递表，均因未通过聆讯而失效。

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明星资本加持，6 年估值翻 170 倍

圆心科技成立于 2015 年 3 月 20 日，自成立以来，圆心科技历经多轮融资，公开累计融资额近 60 亿。其中，不乏腾讯、红杉资本、中信证券、中金公司等知名机构身影。

成立了仅半年时间左右，在 2015 年 8 月圆心科技就引入腾讯旗下的深圳立通和红杉资本，二者分别投资 2362.5 万元、787.5 万元，持股 15% 和 5%，以此计算当时公司估值约 1.58 亿元。

公司估值大幅上涨的背后自然离不开大量资本的加持。此轮融资由红杉资本中国基金、Springhill、BCapitalGroup、HelVed、Orbimed、UOB、易方达、ABI 资本、中银国际、渶策资本、中信证券、鲲翎资本、未来启创、指数资本等联合投资。

不过在 IPO 的路上，圆心科技并不顺利，2020 年 -2023 年间，已经四赴港交所。

本次 IPO 前，何涛、何伟庄通过天津川又集团持股 29.82%，同时，何涛通过股份奖励计划平台圆妙人控制该公司 7.19% 的投票权，合计控制圆心科技 37.01% 股份对应的表决权。

此外，腾讯持有圆心科技 19.55% 股份，为最大外部股东；红杉资本持股 15.75%，启明资本持股 6.9%。

三年累亏 18 亿，高成本压低毛利

财务数据显示，2020 年 -2022 年（以下简称报告期）圆心科技实现营收分别为 36.29 亿、59.38 亿、77.75 亿元；期内亏损分别为 3.63 亿、7.57 亿、8.05 亿元。不难发现，在营收增长的同时，亏损却出现了加剧，三年间累计亏损超 18 亿元。

也因此造成公司毛利率始终较低，报告期各期对应的圆心科技的毛利率分别为 10.6%、9.2%、9.0%、9.3%。以 2021 年举例，同一梯队的平安好医生 2021 年的毛利率为 23.3%，叮当健康 2021 年的毛利率则为 31.6%，差距较大。

营收依旧靠卖药，其他业务尚未成气候

从圆心科技的业务构成类别来看包括三块，即院外综合患者服务、供给段赋能服务以及创新医疗健康服务，分别对应药品、医院、保险。不过从占比来看，公司的营收高度依赖处方药及医疗产品销售。

截至 2022 年 12 月 31 日，圆心科技拥有并经营 320 家药房，其中 261 家位于医院附近半径 1 公里以内的位置，85 家药房则被指定为大病医保双通道药房。

弗若斯特沙利文报告指出，按 2022 年收益计，圆心科技是中国第一大专注于处方药的线上线下交付平台。

虽然圆心科技业务覆盖了药品、医院、保险三大板块业务，但圆心科技的营收大头仍然依靠 " 卖药 "，难以撕掉 " 卖药 " 的标签。

根据招股书披露数据，其院外综合患者服务也就是处方药及医疗产品销售，2020 年至 2022 年该分部收入分别为 35.37 亿元、56.15 亿元及 72.83 亿元，占总营收比重分别为 97.5%、94.6%、93.7%，卖药业务长期占据 9 成以上营收。

再具体以保险板块为例，该业务隶属于圆心科技医疗产业端赋能服务模块，它与院外随访、医药营销等服务捆绑。目前，圆心科技合作企业包括 159 家保险公司及 8 家再保险公司提供服务，与保险公司合作推出 40 余款新特药保险产品，管理 4840 万份保单。

从数据来看，保险业务在圆心科技营收中占比十分微小。2020-2022 年，医疗产业端赋能服务的收益占总收益的比例分别为 2.4%、4.6% 及 5.2%。

卸下 " 科技 " 外壳，高成本下难盈利

名字带科技的医疗公司圆心科技，其科技属性又如何呢？

事实上，圆心科技在研发上的投入并不高。2019-2022 年，圆心科技的研发费用分别为 0.23 亿元、0.46 亿元、1.13 亿元与 1.88 亿元，研发费率仅为 1%、1.3%、1.9%、2.4%。

与研发相比，公司更多依赖的销售。2019-2022 年，其销售费用分别为 3.3 亿元、5.0 亿元、8.2 亿元、10.3 亿元，销售费率达 13.8%、13.7%、13.8%、13.2%。

值得注意的是，圆心科技在首次递交招股书中，自称是医疗科技公司，在第二版的招股书中圆心科技将自己定义为医疗健康公司延续至今。改变公司定位也从侧面反应出公司的信心不足。

此次募资圆心科技将主要用于未来 2-3 年进一步发展院外综合患者服务包括自建药房或收购药房，加强药房网络、加强供给端赋能服务、提高技术平台及数据分析能力，同时未来 3-5 年用于创新医疗健康服务，包括引入创新型病程管理等等。

不过圆心科技在招股书中也坦言，随着其未来业务的进一步扩张，公司的经营开支将会再度上升，亏损可能仍将持续。

圆心科技瞄准的是承接诊后处方外流的这一市场是强监管的市场，处方药的销售须受到严格的审查，这可能使公司面临风险和挑战。

卖药虽然对互联网医疗企业来说是个营收利器，但与此同时，例如微医、平安好医生、阿里健康等企业都普遍面临着盈利难题，这也意味着这一赛道中的参与者想要盈利还有很长距离，需要找到突破口优化收入结构，并且形成自己的护城河。

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